OBBLIGAZIONI E DINTORNI – I rendimenti dei titoli di Stato sono ancora da preferire rispetto ai Paesi “core” della zona euro. È l’opinione di Stefano Catalano, direttore finanza di Dexia Crediop, che a SOLDI ha anche spiegato che un interessante investimento potrebbero essere le obbligazioni emesse dalle banche. Ecco la sua visione sui mercati obbligazionari.

Come sta andando il mercato obbligazionario italiano? E quello europeo?
Non si può parlare del mercato obbligazionario europeo, e quindi di quello italiano, senza analizzare il trend recente dei principali mercati obbligazionari mondiali. Il possibile allentamento del QE da parte della Fed ha generato una vera e propria ondata di vendite. I Treasuries americani a 10 anni hanno visto salire il rendimento fino ad un massimo di 2,166%, sui valori massimi da oltre un anno. Il movimento è importante, quasi più 40 punti base nelle ultime quattro settimane, ma viene da chiedersi quanto sia motivato dagli annunci da parte della Fed e quanto dal sensibile disallineamento dei rendimenti nominali rispetto a quelli reali. In altri termini, la domanda lecita da porsi per il mercato obbligazionario americano è quanto sia sensato un rendimento del Treasury al di sotto dell’inflazione. Il tutto per un debito caratterizzato da parametri finanziari che destano a molti qualche preoccupazione. A mio parere non sono quindi gli annunci della Fed, ancora troppo generici (anche se lasciano intravedere un possibile allentamento del quantitative easing) quanto l’incoerenza tra gli indicatori dell’economia reale con i livelli di rendimento presenti.

Anche le decisioni della BoJ influenzano i mercati?
Sui mercati internazionali, pesano anche i dubbi derivanti dagli effetti della politica economica giapponese. Da quando il 4 aprile scorso la Banca del Giappone ha comunicato la propria decisione di optare per una politica monetaria espansiva, i rendimenti a medio lungo termine hanno avuto un andamento contrario a quello atteso: da allora il 10 anni giapponese si è assestato stabilmente sopra quota 0,80% segnando un incremento di circa 45 bps. Ulteriori rialzi dei rendimenti potrebbero avere effetti destabilizzanti sul sistema finanziario giapponese, visto il grande peso dei titoli giapponesi nei portafogli domestici.

Quindi, quali sono gli effetti in Europa?
Tutto questo non poteva non avere effetto sul mercato del debito europeo. I rendimenti sono saliti anche in Europa. Il decennale tedesco ha superato la soglia psicologica di 1,50%, ma in generale tutta la curva tedesca è cresciuta. In valore assoluto, tutto questo ha influenzato anche i rendimenti italiani, che, però, hanno avuto una dinamica verso l’alto molto più moderata rispetto a quella dei titoli tedeschi. Lo spread Btp/Bund è rimasto sostanzialmente invariato testando più volte la soglia psicologica di 250 bps. I rendimenti all’asta per i titoli decennali sono saliti fino ad un massimo di 4,14%, in ogni caso ancora al di  sotto del rendimento medio all’asta da inizio anno (4,47%). Dunque, il recente rialzo dei rendimenti italiani, è legato ad un movimento generalizzato sui tassi dei titoli del debito pubblico, e non specifico. Ritengo possibile, che l’uscita dalla procedura di deficit ed il migliorato sentiment sul rischio Italia possa creare le condizioni favorevoli per un’ulteriore discesa dello spread con il Bund anche in presenza di uno scenario di tassi crescenti sui titoli governativi.

Meglio orientarsi verso titoli corporate o verso titoli governativi?
È il momento di mantenere in portafoglio il rischio Italia sia corporate sia governativo, e sotto pesare i titoli europei core in quanto il loro rendimento è troppo correlato all’aumento generalizzato registrato sui mercati internazionali, e soffrirà certamente il trend delle prossime settimane. In questo scenario è da valutare con attenzione i titoli a tasso variabile. In quest’ottica, penso che sul mercato dei titoli di stato sarà l’ora della rivincita del Cct. Anche in presenza di ipotesi di azioni da parte della Bce, che potrebbero portare il tasso dei depositi in banca centrale in territorio negativo, non ritengo che i parametri di indicizzazione di questi titoli (Bot, Euribor) potranno diventare negativi. Al tempo stesso nel medio periodo l’indicizzazione di questi titoli pone l’investitore in una condizione di maggiore protezione rispetto a quelli a tasso fisso in previsione di rialzo dei rendimenti.

Verso quali scadenze è il caso di orientarsi?
Le banche centrali manterranno ancora per qualche tempo una politica espansiva e non è lecito attendersi a breve termine un cambio di orientamento. Tuttavia i mercati guardano con molta attenzione al dopo. In questo scenario, le scadenze più lunghe saranno oggetto di una marcata volatilità. Per questo motivo ritengo preferibile il medio termine: cinque, massimo sette anni.

Ci vuole fare qualche nome di titoli che è il caso di avere in portafoglio?
Oltre ai Cct sono da considerare i corporate italiani. Tra questi, vedo con favore le obbligazioni emesse dalle banche. Il peso della crisi finanziaria, così come la correlazione con l’andamento dei titoli di stato ha fortemente penalizzato i titoli delle banche italiane: sia in valore assoluto, sia in relazione ai comparable europei. Nella prospettiva attuale, però, questi titoli presentano pick-up interessanti rispetto ai titoli di stato. Non do un’indicazione specifica, ma sul Mot, sulle scadenze 3-4 anni, sono presenti interessanti occasioni con un’ampia scalettatura di rendimenti e di rating.

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